2026-10-28 15:33
金融
股市｜北京这次不拉牛市，只修资产负债表
股市｜北京这次不拉牛市，只修资产负债表
当AI的叙事溢价撞上汇金的现金流算盘，“国家队”正用一种更安静的方式重新定价A股。
■
10月23日午后，沪深300指数在跌破4000点后被一股力量拽回。当天全市场成交额放大至1.97万亿元，核心宽基ETF自9月28日以来净流入超过2000亿元人民币。表面看，这不过是“国家队”又一次例行托底。但把最近两天的动作拼进来，画面会更微妙：据市场估算，10月27日汇金系买入量收敛到约89亿元；而上周9只“国家队”活跃ETF合计净流入1287亿元，是2025年4月以来最大单周买入。同一天，非汇金体系的A500 ETF国泰净申购25.08亿元，银行ETF华宝净买入16.49亿元。这不是离场，而是节奏切换——从集中发力，转为细水长流的承接。
中央汇金上半年的动作先于任何抛售发生。彭博行业研究估算，汇金在1月至5月间通过赎回宽基ETF回笼了约2310亿美元，恰恰踩在沪指冲上4100点、AI算力板块拥挤度达到峰值的窗口。它不是等到市场崩了才找弹药，而是在叙事最热的时候把弹药收回来。7月AI板块融资盘开始第二轮去杠杆、北向资金三季度转为净流出886亿元、持仓市值缩水约5500亿元时，汇金才重新入场，到10月下旬部署了约430亿美元，账上仍留有约1880亿美元的“余粮”。10月9日至20日，其宽基ETF投入仅约150亿美元，速度本就比7月更慢。10月23日公告称“已于近日扩大ETF增持范围，并将持续加大增持力度、扩大增持规模”，随后上周出现1287亿元的单周净流入；但本周前两个交易日，汇金系买入又收敛到89亿元级别。高位不追，低位不急，公告后也不蛮干——节奏本身就是信息。
这与2015年的剧本有本质区别。彼时证金公司带着上万亿资金直接扫货权重股，目标是止住指数失血。2026年的中央汇金被官方明确定位为“类平准基金”，持仓3.37万亿元，占狭义国家队总持仓的76%，但它的交易纪律更像一个超大规模的现金流管理人：底仓是六大行和头部保险，宽基ETF只是逆周期调节的战术工具，情绪回暖后缓慢减仓，回笼资金等待下一次风险对冲。它不负责制造牛市，只负责在流动性最薄弱的时刻提供对手盘。
真正的压力来自另一侧。本轮调整中，沪深300自高点回撤约18%，但创业板指回撤了37%。AI算力、光模块、CPO是融资盘最拥挤的方向，一旦跌破平均成本线，“下跌—风控—被动卖出”的负反馈便自我加速。北向资金三季度净卖出前五名中，宁德时代、新易盛、北方华创赫然在列，净卖出宁德时代一家就达335亿元。外资没有全面撤离中国资产，它们只是在把仓位从“叙事驱动的成长”搬到“现金流可验证的蓝筹”。
汇金买的恰恰是后者。截至10月23日，沪深300市盈率12.8倍，处于近十年约50%—54%分位，市净率1.4倍，仅约26%—30%分位；但更关键的数字是股息率——沪深300约3.0%，上证50约3.6%，而十年期国债收益率只有1.64%。在无风险利率被压到这个位置的环境里，3%以上的股息率不再是一个“防御选项”，而是一种可核验的替代性回报。A股上市公司过去一年的现金分红与回购合计约2万亿元，已经高于同期IPO与再融资规模。汇金的托底，本质上是在用蓝筹的现金流为市场的估值底划线，而不是用资金堆出一个全面泡沫。
北京手里的工具也已经制度化。证券、基金、保险公司互换便利首期5000亿元，股票回购增持再贷款首期3000亿元，两项合计8000亿元的首期额度，可以在需要时扩至2.4万亿元。证监会主席吴清在2026年3月6日十四届全国人大四次会议经济主题记者会上，将“完善中国特色稳市机制建设”列为“十五五”重点，中央汇金的类平准基金角色从“救火队员”转向常态化“压舱石”。这意味着未来的干预会更透明、更可预期，也更少以“暴力拉升”的形式出现。
于是市场被夹在两种定价逻辑之间。AI板块的远期叙事仍然成立，但融资盘的出清没有结束；蓝筹的现金流回报已经便宜到足以让长期资金动心，但盈利修复的斜率尚待三季报验证。最近两天汇金系买入放缓、A500 ETF和银行ETF承接放大，恰好说明“国家队”认为当前点位尚未触发需要加大力度阻断流动性踩踏的条件——蓝筹现金流划出的估值带仍在发挥作用，但暂时不需要用更激进的资金把指数推离这条带。后续如果宽基ETF日度净流入重新放大到百亿级别以上，那才是节奏再次切换的信号。汇金没有替任何一方做出选择，它只是在后者足够便宜的时候，用真金白银告诉市场：底部的锚不在故事里，在分红账单上。
于是市场被夹在两种定价逻辑之间。AI板块的远期叙事仍然成立，但融资盘的出清没有结束；蓝筹的现金流回报已经便宜到足以让长期资金动心，但盈利修复的斜率尚待三季报验证。最近两天汇金系买入放缓、A500 ETF和银行ETF承接放大，恰好说明“国家队”认为当前点位尚未触发需要加大力度阻断流动性踩踏的条件——蓝筹现金流划出的估值带仍在发挥作用，但暂时不需要用更激进的资金把指数推离这条带。后续如果宽基ETF日度净流入重新放大到百亿级别以上，那才是节奏再次切换的信号。汇金没有替任何一方做出选择，它只是在后者足够便宜的时候，用真金白银告诉市场：底部的锚不在故事里，在分红账单上。
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撰文 / OR
题图来源：Getty Images
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当AI的叙事溢价撞上汇金的现金流算盘，“国家队”正用一种更安静的方式重新定价A股。
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10月23日午后，沪深300指数在跌破4000点后被一股力量拽回。当天全市场成交额放大至1.97万亿元，核心宽基ETF自9月28日以来净流入超过2000亿元人民币。表面看，这不过是“国家队”又一次例行托底。但把最近两天的动作拼进来，画面会更微妙：据市场估算，10月27日汇金系买入量收敛到约89亿元；而上周9只“国家队”活跃ETF合计净流入1287亿元，是2025年4月以来最大单周买入。同一天，非汇金体系的A500 ETF国泰净申购25.08亿元，银行ETF华宝净买入16.49亿元。这不是离场，而是节奏切换——从集中发力，转为细水长流的承接。
中央汇金上半年的动作先于任何抛售发生。彭博行业研究估算，汇金在1月至5月间通过赎回宽基ETF回笼了约2310亿美元，恰恰踩在沪指冲上4100点、AI算力板块拥挤度达到峰值的窗口。它不是等到市场崩了才找弹药，而是在叙事最热的时候把弹药收回来。7月AI板块融资盘开始第二轮去杠杆、北向资金三季度转为净流出886亿元、持仓市值缩水约5500亿元时，汇金才重新入场，到10月下旬部署了约430亿美元，账上仍留有约1880亿美元的“余粮”。10月9日至20日，其宽基ETF投入仅约150亿美元，速度本就比7月更慢。10月23日公告称“已于近日扩大ETF增持范围，并将持续加大增持力度、扩大增持规模”，随后上周出现1287亿元的单周净流入；但本周前两个交易日，汇金系买入又收敛到89亿元级别。高位不追，低位不急，公告后也不蛮干——节奏本身就是信息。
这与2015年的剧本有本质区别。彼时证金公司带着上万亿资金直接扫货权重股，目标是止住指数失血。2026年的中央汇金被官方明确定位为“类平准基金”，持仓3.37万亿元，占狭义国家队总持仓的76%，但它的交易纪律更像一个超大规模的现金流管理人：底仓是六大行和头部保险，宽基ETF只是逆周期调节的战术工具，情绪回暖后缓慢减仓，回笼资金等待下一次风险对冲。它不负责制造牛市，只负责在流动性最薄弱的时刻提供对手盘。
真正的压力来自另一侧。本轮调整中，沪深300自高点回撤约18%，但创业板指回撤了37%。AI算力、光模块、CPO是融资盘最拥挤的方向，一旦跌破平均成本线，“下跌—风控—被动卖出”的负反馈便自我加速。北向资金三季度净卖出前五名中，宁德时代、新易盛、北方华创赫然在列，净卖出宁德时代一家就达335亿元。外资没有全面撤离中国资产，它们只是在把仓位从“叙事驱动的成长”搬到“现金流可验证的蓝筹”。
汇金买的恰恰是后者。截至10月23日，沪深300市盈率12.8倍，处于近十年约50%—54%分位，市净率1.4倍，仅约26%—30%分位；但更关键的数字是股息率——沪深300约3.0%，上证50约3.6%，而十年期国债收益率只有1.64%。在无风险利率被压到这个位置的环境里，3%以上的股息率不再是一个“防御选项”，而是一种可核验的替代性回报。A股上市公司过去一年的现金分红与回购合计约2万亿元，已经高于同期IPO与再融资规模。汇金的托底，本质上是在用蓝筹的现金流为市场的估值底划线，而不是用资金堆出一个全面泡沫。
北京手里的工具也已经制度化。证券、基金、保险公司互换便利首期5000亿元，股票回购增持再贷款首期3000亿元，两项合计8000亿元的首期额度，可以在需要时扩至2.4万亿元。证监会主席吴清在2026年3月6日十四届全国人大四次会议经济主题记者会上，将“完善中国特色稳市机制建设”列为“十五五”重点，中央汇金的类平准基金角色从“救火队员”转向常态化“压舱石”。这意味着未来的干预会更透明、更可预期，也更少以“暴力拉升”的形式出现。
于是市场被夹在两种定价逻辑之间。AI板块的远期叙事仍然成立，但融资盘的出清没有结束；蓝筹的现金流回报已经便宜到足以让长期资金动心，但盈利修复的斜率尚待三季报验证。最近两天汇金系买入放缓、A500 ETF和银行ETF承接放大，恰好说明“国家队”认为当前点位尚未触发需要加大力度阻断流动性踩踏的条件——蓝筹现金流划出的估值带仍在发挥作用，但暂时不需要用更激进的资金把指数推离这条带。后续如果宽基ETF日度净流入重新放大到百亿级别以上，那才是节奏再次切换的信号。汇金没有替任何一方做出选择，它只是在后者足够便宜的时候，用真金白银告诉市场：底部的锚不在故事里，在分红账单上。
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■ 或者, 留一段影像，回一曲挂牵。丝丝入扣、暖暖心灵 ，需飘过的醇厚与共。
■ 或者，热烈空雨伴芬芳泥土；绿绿生命缠锐意骄阳。
回望，回望，一马平川红酒飘散断归途。
■ 或者，灰蒙蒙空气重回道指一万四千点。滚动时光，照进现实，流逝过往，回归未来。
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回望，回望，一马平川红酒飘散断归途。
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