2026-07-13 08:26
商业
东方以“国家信用”为锚，西方以“企业支票”为刃：太平洋两岸AI估值逻辑剧烈对撞
东方以“国家信用”为锚，西方以“企业支票”为刃：太平洋两岸AI估值逻辑剧烈对撞
智谱IPO后股价暴涨逾24倍，市销率突破千倍，基石投资者集体锁仓护航；Anthropic年化收入冲破600亿美元，冲击1.2万亿美元估值。两种路径，各自下注未来。
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香港，7月13日——交易员老张盯着屏幕上智谱的股价，使劲揉了一下眼睛。解禁日，占总股本5.76%的限售股释放，按照剧本，应该有一波抛售潮。但盘口上，卖单稀稀拉拉，买盘却一层一层地往上堆。股价非但没跌，反而一口气拉升了十几个点。他转身对旁边的同事嘟囔：“这不正常，这完全不正常。”
在太平洋另一头，旧金山湾区的私募基金合伙人萨拉·陈，刚刚读完Anthropic秘密递交IPO申请的内部简报。她的手指在年化经常性收入那一行数字上停住了——600亿美元。半年前这个数字还只是90亿。她合上电脑，只发了一条简讯给团队：“我们投少了。”
这是2026年7月，全球AI资本盛宴的两个切片。两边都歌舞升平，两边的掌声里却响着截然不同的节拍。
一、解禁日不跌反涨的密码
智谱的K线图，是过去半年香港市场最疯狂的景观。2025年底以116.2港元挂牌，一路被哄抢到2980港元的高点，市值一度刺破万亿港元。这个数字所对应的2025年全年营业收入，仅为7.24亿元人民币。即便按照高盛最新研报给出的激进预期——2026年营收将飙至63.39亿元——当前的动态市销率仍然超过一千倍。
传统估值模型在这种倍数面前直接宕机。失效的原因，赤裸裸地印在股东名册上：北京、上海、杭州、成都、珠海等地的政府背景资本，全部赫然在列。自2019年成立以来，智谱完成了八轮融资，累计吸金超过83亿元，其中政企定制开发收入在2024年已占到总营收的42%。
图片来源：WSJ/Jason Henry
7月8日解禁日的逆势大涨，密码就在这里。以北京市人工智能产业投资基金为首的基石投资者，早早对市场释放信号：不卖，长期持有。超过六成的基石资本站台锁仓，把一场可能的天量砸盘，硬生生扭转为一次国家队的信心宣誓。市场读懂了潜台词——这只股票背后不仅有算法和算力，更有一层用国家信用镀上去的安全垫。
二、一台永不停歇的商业抽水机
Anthropic的故事毫无东方色彩的含蓄。它像一台抽水机，直接把全球企业客户的IT预算往自己的营收表里吸。
根据行业研究机构SemiAnalysis的数据，这家由前OpenAI核心成员创立的公司，年化经常性收入在2025年底还只有90亿美元，到2026年7月已经悍然突破600亿美元。毛利率从2024年地狱般的-94%，暴力拉升到60%以上。更恐怖的是净收入留存率——500%。这意味着老客户今年的花费，平均是去年的五倍。年支出超百万美元的企业大客户，从500家翻倍至1000多家，当中不乏沃尔玛、埃森哲这类巨头的名字。
2026年5月，Anthropic完成650亿美元的H轮融资，投后估值锁定在9650亿美元。二级市场对此嗤之以鼻——私募基金的抢购热潮，已经把隐含估值推高到了1.2万亿美元。支撑这个估值的不再是风险资本的信仰，而是一根极为牢靠的绳子：实打实从企业客户口袋里掏出来的现金。
三、两套估值哲学，两种国家叙事
如果把两边的数据并排摆在一起，画面几乎可以用荒诞来形容。智谱2025年全年收入折合大约1亿美元，而Anthropic现在一个季度的收入就轻松超过150亿美元。智谱的动态市销率，是对手的六十倍以上。
这种背离背后，是两套完全不同的估值操作系统在同时运行。
Anthropic遵循的是硅谷打磨了几十年的商业飞轮逻辑：风险资本点火，产品推向市场，企业客户用真金白银投票，滚滚收入再次投入研发，飞轮每转一圈，护城河就深上一寸。这套逻辑冷酷、高效，且极度依赖全球最挑剔的客户反复按下采购键。
智谱遵循的，则是一个中国特色的“国家耐心资本”公式。国家资本提供长期弹药，政企采购提供早期市场，政策资源压低运营成本。它可以让一家公司在几乎没有盈利压力的情况下，强行越过私营资本根本无法忍受的亏损深渊。资本市场为智谱开出的千倍市销率，本质上不是在给一家软件公司定价，而是在给中国AI战略的看涨期权下注。
四、谁的风险更致命？
两条路都通向未知，而路面底下都埋着足以吞噬一切的裂缝。
对于智谱而言，真正的成人礼被推迟到了2027年1月。届时，早期VC和PE基金持有的近40%股份将迎来解禁，那将是与当下全然不同的抛压天量。当前的国家队站台，可以暂时冻结流动性，却无法冻结商业规律。国家资本买得来时间，买不来一个能自我造血、自我进化的企业生态。在政府订单终将触及天花板的那一天，智谱必须证明，它不仅能服务于庙堂，也能在街头与对手真刀真枪地抢下企业客户。
而Anthropic所面临的考验，同样容不下半点侥幸。1.2万亿美元的隐含估值，相当程度上是私募市场稀缺性溢价的产物。一旦IPO完成，股票变得像自来水一样随处可得，这部分溢价可能以惊人的速度蒸发。更致命的是，当一家公司的市值超过全球绝大多数国家的GDP，它的每个季度财报都将经受显微镜级别的审判。华尔街对神话故事最慷慨的耐心，通常不会超过连续两次不及预期。而那台年入600亿美元的抽水机，只要发动机出现一次喘息，市场的惩罚将如山崩海啸。
五、潮水退去之前
过去三十多年，全球最成功的平台级软件企业几乎全部诞生于美国西海岸。这并非因为美国的技术天才遥遥领先，而是因为硅谷搭建了一台极其精密的机器，能将实验室里的代码，高效转化为持续增长的商业回报。中国的AI产业想要改写这一历史，需要的不只是国家级投资基金的下一张支票，而是一个由无数挑剔的企业客户用真金白银一票一票投出来的商业生态。
站在2026年这个盛夏，两只AI巨兽在太平洋两岸背向而驰。一只向东，把国家的决心注入了K线图里每一根陡峭的阳线；一只向西，把全球企业的支票簿变成自己收入火箭的燃料。
再过三五年，当全球资本的潮水真正退去，我们终将看清，谁只是在海面上冲浪的裸泳者，谁又在这波浪潮中悄悄造好了一艘能抗风浪的大船。
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2026-07-13 08:26
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智谱的K线图，是过去半年香港市场最疯狂的景观。2025年底以116.2港元挂牌，一路被哄抢到2980港元的高点，市值一度刺破万亿港元。这个数字所对应的2025年全年营业收入，仅为7.24亿元人民币。即便按照高盛最新研报给出的激进预期——2026年营收将飙至63.39亿元——当前的动态市销率仍然超过一千倍。
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7月8日解禁日的逆势大涨，密码就在这里。以北京市人工智能产业投资基金为首的基石投资者，早早对市场释放信号：不卖，长期持有。超过六成的基石资本站台锁仓，把一场可能的天量砸盘，硬生生扭转为一次国家队的信心宣誓。市场读懂了潜台词——这只股票背后不仅有算法和算力，更有一层用国家信用镀上去的安全垫。
二、一台永不停歇的商业抽水机
Anthropic的故事毫无东方色彩的含蓄。它像一台抽水机，直接把全球企业客户的IT预算往自己的营收表里吸。
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2026年5月，Anthropic完成650亿美元的H轮融资，投后估值锁定在9650亿美元。二级市场对此嗤之以鼻——私募基金的抢购热潮，已经把隐含估值推高到了1.2万亿美元。支撑这个估值的不再是风险资本的信仰，而是一根极为牢靠的绳子：实打实从企业客户口袋里掏出来的现金。
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如果把两边的数据并排摆在一起，画面几乎可以用荒诞来形容。智谱2025年全年收入折合大约1亿美元，而Anthropic现在一个季度的收入就轻松超过150亿美元。智谱的动态市销率，是对手的六十倍以上。
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而Anthropic所面临的考验，同样容不下半点侥幸。1.2万亿美元的隐含估值，相当程度上是私募市场稀缺性溢价的产物。一旦IPO完成，股票变得像自来水一样随处可得，这部分溢价可能以惊人的速度蒸发。更致命的是，当一家公司的市值超过全球绝大多数国家的GDP，它的每个季度财报都将经受显微镜级别的审判。华尔街对神话故事最慷慨的耐心，通常不会超过连续两次不及预期。而那台年入600亿美元的抽水机，只要发动机出现一次喘息，市场的惩罚将如山崩海啸。
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